Toute épargne n’est pas bonne à prendre

Face à la crise économique, la préférence pour l’argent disponible immédiatement conduit à fuir les investissements ou placements à long terme et à préférer la liquidité. Il est paradoxal d’observer toutes les mesures qui favorisent l’épargne liquide, ce qui aboutit à un non-sens économique. Explications par Philippe Jurgensen, professeur d’économie à Sciences Po.

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La crise financière, qui a commencé l’été dernier à partir des crédits « sub-primes » américains, c'est-à-dire de prêts hypothécaires à des ménages qui n’étaient pas tous réellement en mesure de les rembourser, a dégénéré, comme chacun le voit, en une crise financière et économique générale – encore que les pays émergents semblent rester largement à l’abri du ralentissement de la croissance.
Les économistes, à commencer par Keynes, ont montré que dans les cas de crise généralisée de ce type, deux phénomènes deviennent dominants :

- le premier est l’aversion au risque - que l’on nommera aujourd’hui sur les marchés : «flight to quality», autrement dit le choix systématique des placements jugés, parfois à tort, les plus sûrs ;

- le second est la «préférence pour la liquidité». Cette attitude conduit à fuir tout investissement ou placement à long terme pour garder ses avoirs sous la forme la plus disponible possible, afin de faire face aux aléas, qui peuvent être nombreux dans une période de crise : accident financier, perte d’emploi. La préférence pour la liquidité augmente dramatiquement lorsque s’enclenche une spirale déflationniste, c'est-à-dire des anticipations systématiques de baisse des prix. Pourquoi acheter aujourd’hui un produit dont le prix sera plus bas demain ? Un tel comportement des acheteurs et des investisseurs ne peut évidemment qu’accroître la récession et précipiter la crise.
Nous n’en sommes heureusement pas encore tout à fait là, puisque nous sortons à peine d’une période de forte hausse des prix du pétrole, des matières premières, des produits alimentaires. Mais à cette hausse démesurée succède, depuis quelque temps, une baisse rapide : le pétrole, par exemple, a chuté d’un bon tiers au cours des deux derniers mois ; les cours des produits de base sont désormais orientés nettement à la baisse (le cuivre vaut 20 % de moins, le blé moitié moins que lors de les sommets du printemps dernier), et les valeurs boursières ont chuté de 20 à 40 % depuis le début de l’année sur les principaux marchés.

Face à cette configuration, certes très nouvelle, de notre économie, nous devrions changer fondamentalement nos façons de penser ; mais les habitudes font que cette adaptation est longue. Notamment, il est paradoxal de voir que toute une série de dispositifs continuent à favoriser l’épargne liquide, c'est-à-dire à encourager la préférence pour la liquidité, alors précisément qu’il faudrait décourager ce goût excessif pour les placements à court terme.

Au premier rang de ces dispositifs favorisant l’épargne liquide à contre-courant de ce qu’il faudrait faire figure le «livret A» des Caisses d’Epargne et de La Poste, avec son homologue, le «Livret Bleu» du Crédit Mutuel ; on peut y ajouter les comptes d’épargne-logement, dans la mesure où, à la différence des plans d’épargne-logement, ceux-ci ne sont en général pas associés à un projet réel d’investissement, ainsi que les livrets d’épargne populaire, d’épargne d’entreprise, et de développement durable. La réforme récente du Livret A et du Livret Bleu a porté sur leur système de distribution – ils vont, à partir du 1er janvier prochain, pouvoir être offerts par toutes les banques – mais non sur leur rémunération ou leur fiscalité. On sait que la rémunération de ces livrets, indexée pour moitié sur l’inflation, vient d’être relevée, atteignant 4 % (et même 4,5 % pour le Livret d’Epargne Populaire). Ce taux est pratiquement le même que celui d’une obligation à dix ans qui, certes, peut être revendue avant l’échéance, mais avec un risque de perte en capital si les taux d’intérêt de marché ont monté entretemps, alors que l’épargne placée sur un Livret A ne court aucun risque et peut être retirée instantanément si son détenteur le souhaite.
Quant au régime fiscal, chacun sait que celui qui est offert aux détenteurs de «Livrets A» est le plus favorable que l’on puisse imaginer, puisque les intérêts servis ne supportent pas la moindre imposition : ni impôt sur le revenu, ni prélèvement forfaitaire, ni CSG et CRDS, etc. Par différence, les intérêts servis aux obligations ou les dividendes perçus sur les actions, ainsi que les plus-values réalisées sur ces placements, sont imposés, tantôt sur le revenu (avec des abattements limités), tantôt forfaitairement (à 29 % au total, prélèvements sociaux inclus, en ce qui concerne les plus-values). Le rendement après impôts d’une obligation ou d’une action est ainsi inférieur, malgré le risque pris par son détenteur, à celui d’un placement liquide totalement dépourvu de risque.

Un non-sens économique

Je suis tout à fait conscient du fait que la défiscalisation des livrets de Caisse d’Epargne est, compte tenu du goût immodéré des Français pour ce placement, un tabou politique - si bien qu’aucun gouvernement, qu’il soit de gauche ou de droite, n’a osé s’attaquer au problème. Pourtant l’avantage qui leur est donné est un non-sens économique.
En effet, aucune des raisons qui pourraient le justifier ne résiste un instant à l’examen :

- Récompenser l’épargne par rapport à la consommation immédiate ?
Depuis le fameux «Enrichissez-vous par le travail et par l’épargne» de Guizot, on a cherché à encourager l’épargne c'est-à-dire le fait de différer sa consommation pour réaliser des investissements utiles à la croissance future. Le seul problème est que cette attitude n’est guère de mise aujourd’hui, où l’on cherche par tous les moyens à encourager la consommation, pilier essentiel de la croissance. On ne peut pas vouloir une chose et son contraire. Bien entendu, l’épargne reste nécessaire, mais lorsqu’elle va directement vers des investissements utiles, ce qui est le cas de l’épargne à long terme (notamment sous forme d’actions ou de participations dans des PME non-cotées, mais non de l’épargne liquide.

- L’autre raison, souvent évoquée, serait le caractère «social» de la défiscalisation. Autre absurdité : en effet, par définition, l’exonération d’impôt bénéfice davantage aux ménages les plus aisés, dont le taux d’imposition est, dans notre système d’impôt progressif sur le revenu, plus élevé, qu’aux ménages les plus pauvres, dont le taux d’imposition est faible ou nul, et pour lesquels, dès lors, l’économie d’impôt obtenue est négligeable. On ne le dit jamais, mais l’exonération fiscale de l’épargne liquide profite avant tout aux plus aisés.

Loin de compenser cette anomalie, les récentes décisions tendant à financer la mise en place du revenu de solidarité active (le RSA) par une taxe de 1,1 % sur les revenus de placements devraient l’accroître, puisque les livrets d’épargne liquide semblent devoir de nouveau être exonérés de cette taxe, d’assiette pourtant très large.

L'épargne liquide chérie par les Français

Le résultat de ces orientations n’est pas surprenant : l’épargne liquide représente un quart des placements des Français. Les comptes sur livrets à eux seuls en représentent 13,5 % de ce total. Par comparaison, les placements en actions cotées des Français ne représentaient, fin 2007, que 4 % du total, et l’ensemble des titres à long terme, 14 % seulement. Une autre illustration de cette situation étrange est que 6 millions de Français seulement sont actionnaires, alors qu’ils sont huit fois plus nombreux (plus de 50 millions) à posséder un livret A de Caisse d’Epargne ou un Livret Bleu. Non seulement les avoirs en actions sont faibles, mais ils tendent à diminuer puisque les ménages ont, selon la Banque de France, été vendeurs nets d’actions cotées pour 5 milliards d’€uros en 2007. On se doute bien que les menaces récurrentes de krach boursier et la baisse accentuée des cours en Bourse depuis le début de cette année ne feront que les encourager dans cette tendance à tourner le dos à cette forme de placement essentielle pour le financement de l’investissement des entreprises. Même l’assurance-vie, qui reste un placement très prisé de nos concitoyens, et est investie pour un quart en des supports en «unités de compte» comprenant une part importante d’actions, voit sa collecte reculer – moins 8 % au 1er semestre 2008, et même moins 40 % pour les supports en unités de compte, alors que celle des livrets A de Caisse d’épargne ou de La Poste connaît un boom sans précédent : + 9,3 % sur les douze derniers mois.

Au total, l’impression demeure d’une politique de soutien à l’épargne liquide qui a eu ses justifications, mais les a perdues, et n’est poursuivie que par crainte de réaction irrationnelle des épargnants qui sont, en même temps, des électeurs… Un gouvernement aura-t-il un jour l’audace de s’attaquer sérieusement à ce problème en supprimant les avantages indûs de l’épargne liquide et en favorisant l’épargne réellement utile à la croissance, celle qui accepte de prendre des risques et de se placer à long terme ?

Philippe Jurgensen

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